Заход на цель

Покупка одной компании другой чем-то похожа на приобретение человеком любой сложной техники, скажем, компьютера. В самом деле, отправляясь покупать компьютер, вы, скорее всего, сначала проконсультируетесь у друга-специалиста относительно приемлемой для вас модели, ее рыночной стоимости и надежности работы. Если этот специалист действительно ваш друг, он сначала поинтересуется, для чего именно вам нужен компьютер (и нужен ли вообще). Примерно так же поступают и консультанты по сделкам слияния и поглощения. Первый этап их работы - анализ рынка и попытка понять, действительно ли заинтересован клиент в расширении своего бизнеса.

Владимир Карпунин, менеджер Deloitte & Touche: Прежде всего компании нужно понять, для чего ей сливаться. Для этого надо осознать стратегию развития компании, ее цели, ее видение того, что она хочет достичь. Бывают же разные цели: получить большую долю на рынке, диверсифицировать бизнес, получить синергический эффект от слияния и т. д. Консультанты в данном случае помогают понять, куда и как правильно двигаться предприятию по пути интеграции, и нужно ли двигаться вообще. А если двигаться нужно, тогда нужно делать то-то и то-то.

В рамках этого первого - или, если угодно, нулевого - этапа консультант, как это ни обидно звучит, фактически проводит аудит соответствия действительности представлений о бизнесе руководства компании. Проводится анализ рынка в целом и места на нем компании, изучаются возможности повышения спроса на его продукцию, увеличения доли на рынке, расширения деятельности в других секторах.

Одновременно консультант подыскивает клиенту возможные объекты поглощения и слияния, оценивая как их предполагаемую стоимость, так и эффективность от проведения подобных сделок. Фактически это работа по стратегическому планированию бизнеса. Но именно этот этап как раз и остается наименее востребованным со стороны руководства компаний. Причина понятна: трудно в самом деле поверить, что человек со стороны разберется в твоем бизнесе лучше, чем ты сам.

Поэтому в подавляющем большинстве случаев компании приходят к консультанту, уже примерно представляя, что именно они хотят купить. И первый этап чаще всего сводится к обсуждению рамочных условий сделки: примерной цены покупки, объема работ, вознаграждения консультанту и процедурных вопросов. Что тоже не так просто.

Игорь Косов, менеджер PricewaterhouseCoopers: Клиенты часто не осознают, что уровень подготовленности имеющихся у них материалов не соответствует требованиям будущей сделки. Поэтому мы помогаем им понять, какую работу нужно провести, прежде чем можно в принципе говорить о слиянии или поглощении. Проблема в том, что люди иногда не представляют себе, что это большая работа, связанная с подготовкой необходимых информационных документов, которая занимает много времени и требует квалификации, опыта и четкого понимания специфики происходящего.

Оплата компании-консультанта рассчитывается на основе почасовых ставок, то есть фактически клиент платит за время, потраченное ее сотрудниками. Размер ставок зависит как от рода услуг (юридические консультации обычно немного дороже), так и от квалификации специалиста. Те из компаний "большой пятерки", которые согласились (правда, на условиях анонимности) назвать "стоимость" своих сотрудников, приводили такие цифры: $100-130 в час стоят консультации рядовых сотрудников, а "цена" ведущих специалистов (на уровне партнеров) доходит до $500 в час.

Оценка объекта

Второй этап при подготовке сделки - оценка объекта поглощения - является, пожалуй, наиболее значимым. Поскольку именно при его проведении решается, будет ли на самом деле покупатель приобретать поглощаемое предприятие и если будет, то по какой цене. Основная проблема здесь очевидна: поглощаемая компания всегда хочет продаться подороже, а задача представляющего интересы покупателя консультанта - проверить, соответствует ли запрашиваемая цена реальной. А заодно понять, стоит ли проводить сделку вообще.

Игорь Косов: Причины, по которым мы советуем клиенту сразу пристально изучить некоторые аспекты сделки, иногда могут быть связаны с правами собственности. Был случай, когда один из наших клиентов хотел купить крупную российскую фирму. Но в ходе работы над сделкой у нас возникли сомнения в обоснованности права собственности на продаваемые активы. Как правило, такие ситуации возникают из-за того, что при приватизации либо в ходе последующих сделок с данными активами компания неправильно оформила юридические документы либо нарушила определенные процедуры.

Но немедленный отказ от сделки - большая редкость. Обычно консультант проводит всестороннее исследование объекта покупки, своего рода юридическую и финансовую диагностику предприятия (эта процедура называется "дьюдилидженс").

Игорь Косов: Поглощаемая компания, естественно, стремится приукрасить действительность в документах, которые она представляет покупателю, - например, в бизнес-плане. Иногда мы сталкиваемся с идеями, которые резко уходят за рамки существующей практики ведения бизнеса - например, когда просто берут и заявляют, что, мол, можно с помощью неких таинственных технологий быстро и существенно повысить доходность бизнеса.

Стоимость дьюдилидженса и процедуры оценки бизнеса тоже рассчитывается на основе системы почасовых ставок и может варьироваться очень сильно. Все зависит от состояния, в котором находится объект поглощения. Если у него, скажем, отсутствует нормально оформленная отчетность и аудиторское заключение, то консультанту придется заняться подготовкой соответствующих документов, то есть проводить полный аудит. Правда, не обязательно он будет это делать своими руками.

Антон Аверин, директор отдела корпоративных финансов компании Andersen: Это этап, которому мы уделяем серьезное внимание, но сами формально в него не вовлечены. Мы им управляем, мы координируем деятельность всех 'проверяльщиков'. Например, если мы работаем на стороне покупателя, то мы контролируем, насколько они внимательны. Но сами проверяющие фирмы в стандартном случае нанимает покупатель. Мы ему можем советовать, кого лучше, кого хуже нанять для того или иного типа предприятия, для того или иного типа сделки, поскольку нам известна ситуация на рынке. Мы с клиентом, можно сказать, как муж с женой, в каждом проекте - проделываем долгий путь, нам все небезразлично и мы во всем участвуем, стремимся, чтобы проверка прошла максимально эффективно. Если мы работаем на стороне продавца, то мы следим, чтобы, например, проверяющие не "открыли" какие-то риски, которых нет на самом деле, то есть мы защищаем клиента в ходе проверки.

Фактически консультант в этом процессе с точки зрения поглощаемого предприятия и выступает в качестве покупателя. И именно с ним продавцу приходится решать все возникающие проблемы. В том числе и кадровые.

Владимир Гнучев, замдиректора отдела корпоративных финансов компании KPMG: При сделках слияния и поглощения кадровые проблемы практически неизбежны - понятно, что кого-то приходится сокращать, кого-то понижать в должности. Такие проблемы приходится обговаривать заранее, поскольку недружелюбно настроенный менеджер - большая головная боль. Как правило, в работу консультанта входит договориться о компенсациях сотрудникам, теряющим место или статус, и о различного рода бонусах топ-менеджерам.

Кстати, компенсации могут потребовать не только работники, но и миноритарные акционеры - как показывает практика, при таких сделках они довольно часто теряют деньги (см. справку).

Более того, если сделка поглощения требует дополнительного финансирования, консультант может помочь его найти, выполняя таким образом работу, которую обычно берут на себя инвестиционные банки (или подыскивая подходящий инвестиционный банк). Однако, как признаются сами консультационные фирмы, в России эта услуга практически не востребована: у нас покупатель обычно либо уже имеет необходимые деньги, либо сам знает, где занять.

Как видно, на втором этапе работы консультанта объем его услуг зависит от числа и объема заданий, которые он получит. Соответственно будет изменяться и стоимость услуг. Владимир Карпунин: Это могут быть и десятки тысяч долларов, это могут быть и сотни тысяч долларов - заранее оценить нельзя. Все зависит от масштаба сделки и объема требуемых консультационных услуг. Возможно, имеет смысл нанять несколько консультантов на разные "задания", однако вряд ли удастся таким образом сильно снизить стоимость: каждое из заданий, если речь, конечно, идет о крупной сделке, обойдется не менее чем в несколько десятков тысяч долларов - почасовые ставки у консультантов, напомним, не маленькие.

Прямое попадание

Но допустим, что потенциальная покупка проверена и стороны сошлись в цене. Теперь предстоит заключительный этап - юридическое оформление сделки, - который не менее сложен, чем предыдущие. Особенно если в процессе сделки участвуют открытые акционерные общества - довольно часто для сделок по слиянию и поглощению им приходится проводить дополнительные эмиссии акций или вносить изменения в устав. Здесь консультанты помогут оформить необходимые документы и зарегистрировать их. Правда, даже у них это не всегда получается, но все же чаще, чем у самих компаний.

Игорь Костиков, председатель Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (ФКЦБ): Если при слияниях и поглощениях осуществляется эмиссия акций, это становится предметом рассмотрения ФКЦБ. Отмечу, что в комиссию часто приходят неграмотно оформленные документы по таким сделкам, приходится с этим разбираться, и мы тратим на это кучу времени. Очень много ошибок по технике, поскольку оформление подобного рода документов и их внесение в комиссию - довольно сложный технический процесс. Нужно, чтобы все было сделано правильно, чтобы все стороны представляли, что они делают, и чтобы все права инвесторов были защищены. Зачастую просто не по злому умыслу, а по недосмотру или халатности упускают многие вещи. Поэтому приходится их исправлять.

По статистике, выходит примерно так: из десяти дел идеально будут оформлены три-четыре, еще два можно пропустить после устранения замечаний, остальные приходится возвращать на доработку. Если же компании привлекают консультантов, процент правильно оформленных дел резко повышается. Потому что, как правило, те, кто этим занимается, понимают законодательства и стараются составлять документы так, чтобы заранее их удовлетворить. И число отказов при оформлении дел с участием консультантов в среднем в два раза реже, чем в целом по рынку.

При этом нарушения "по недосмотру" могут приводить к довольно тяжелым последствиям для компаний-участников сделки - иногда даже приходится заново проводить собрания акционеров. Причем в ближайшее время ситуация для них только ухудшится.

Дело в том, что сейчас ФКЦБ полностью проверяет поданные на регистрацию документы и возвращает их с указанием всех выявленных ошибок. Поэтому если вы никуда не торопитесь, то фактически можете сделать чиновников комиссии своими бесплатными консультантами: исправите найденные неточности и снова принесете документы.

Однако, как сообщил "Деньгам" Игорь Костиков, комиссия намерена отказаться от подобной практики, "поскольку это занимает большое количество времени и сдерживает поток регистрации". "Вскоре мы перестанем проверять весь пакет документов, а будем рассматривать его, условно говоря, до первой ошибки, - пояснил глава ФКЦБ.- И сразу возвращать на доработку". Срок рассмотрения документов в ФКЦБ - месяц. Это означает, что при переходе на новую систему за каждую неточность придется платить именно по месяцу. Понятно, что в этих условиях роль консультантов резко возрастет.

Впрочем, участие консультанта в заключительном этапе сделки может быть полезно и еще с одной точки зрения. Дело в том, что это позволяет поставить его заработок в зависимость от конечного результата.

Рискованная игра

Как мы уже говорили, стоимость услуг консалтинговых компаний рассчитывается на основании почасовых ставок их сотрудников. При этом консультант фактически ни за что не отвечает материально: если его советы вам не пригодятся, платить за них все равно придется. Если, например, вы заказали полное обследование и аудит отчетности предприятия консультанту, а в результате выяснилось, что это совсем не то, что вам нужно или сделка сорвалась по какой-то причине на конечном этапе, - ничего не поделаешь, консультант-почасовик за это ответственности не несет.

Единственный способ хоть как-то заинтересовать его в исходе дела - нанять на проведение сделки в целом. В этом случае вознаграждение консультанта будет складываться из двух частей: почасовой оплаты и комиссионных от сделки. При этом ставки почасовой оплаты могут быть значительно уменьшены.

Владимир Гнучев: Фактически, работая по схеме с комиссионным вознаграждением, мы не только не получаем прибыли, но даже как бы кредитуем клиента. Наш интерес в этом случае в том, чтобы довести сделку до конца и получить комиссию. Естественно, мы рискуем отработать в убыток, если сделка сорвется. Но зато если все сложится удачно, наше вознаграждение, соответственно, будет выше.

Антон Аверин: Мы понимаем, что когда идем на такую сделку, то принимаем на себя риск потратить гораздо больше ресурсов, чем может нам возместить начальное фиксированное вознаграждение. То есть для нас оно не имеет экономической привлекательности.

Обычно комиссия составляет 1-3% от суммы сделки. Однако на таких условиях консультанты соглашаются работать далеко не со всеми. Во-первых, компании "большой пятерки" вряд ли возьмутся за проведение сделки, если их гонорар составит менее миллиона долларов, хотя не исключено их привлечение для проведения отдельных этапов за меньшие суммы. Во-вторых, при работе на основании принципа комиссионного вознаграждения консультанты начинают особенно тщательно приглядываться к своим клиентам.

Антон Аверин: Здесь нужна очень большая гибкость. Иногда все видно сразу, и мы можем решить буквально моментально, что готовы работать с клиентом. Обычно это происходит, если речь идет об известных компаниях с хорошим профилем. В других проектах, особенно если это новые организующиеся предприятия или расширение существующего предприятия, нам нужно, конечно, посмотреть бизнес-планы клиента, если они есть, его расчеты, посмотреть на рынок и т. д. Это может занять неделю, две - ведь нужно оценить риск. Это один из самых интересных и возбуждающих моментов нашей работы, это похоже на работу инвестиционного фонда, в этом есть азарт. Ведь мы рискуем, мы вначале много усилий вкладываем бесплатно, а потом предполагаем получить премиальное вознаграждение, которое может существенно превосходить наши почасовые затраты.

Кроме описанной схемы возможны и другие способы организации "динамической" оплаты труда консультанта. Например, выплата специальных премиальных за снижение суммы сделки. Так, если предполагаемая стоимость приглянувшегося вам предприятия $100 млн, а консультанту удалось сбить цену до $90 млн, то с разницы этих сумм он должен получить комиссию в несколько раз большую, чем стандартная комиссия от суммы сделки: скажем, 5-7%.

Разбор полетов

Заметим, что в случае применения схемы комиссионного вознаграждения перед консалтинговой компанией довольно остро встает проблема конфликта интересов. В самом деле, если на каком-то этапе сделки (хуже всего если на завершающем) встает необходимость посоветовать клиенту от нее отказаться, у консультанта может возникнуть искушение этого не делать - ведь отказ от сделки для него означает потерю вознаграждения. Правда, компании "большой пятерки", с которыми встречался корреспондент "Денег", утверждали, что такой опасности нет, поскольку репутация им слишком дорога, чтобы рисковать ею из-за одной сделки. Однако недавняя серия скандалов в США, где крупнейшие инвестиционные банки советовали клиентам то, что было выгодно самим этим банкам (именно после этого в США заговорили о необходимости срочной разработки кодекса поведения аналитиков), показывает, что на одну только репутацию полагаться не стоит.

На рынке консалтинга столь громких скандалов не было, но то, что отношения консультант-клиент довольно трудно формализуемы, представляется очевидным. Так что вопрос недобросовестности исполнения взаимных обязательств порой встает весьма остро.

Например, что делать клиенту, который считает, что консультант давал плохие советы? Не платить? А как тогда отличить его от недобросовестного клиента, который не платит, поскольку не хочет?

Владимир Гнучев: Такая проблема действительно есть. И выиграть суд у недобросовестного клиента действительно непросто. Но, к счастью, подобные случаи встречаются редко. Причем, что интересно, на Западе гораздо чаще, чем у нас.

Но и клиенту не легче. Если он разорится из-за того, что следовал советам консультанта, требовать будет не с кого. Договором с консультантом, конечно, предусмотрена его ответственность за качество советов, но в материальном плане она крайне незначительна. Интересно, что именно об этом аспекте сами консультанты говорят неохотно и исключительно на условиях анонимности. Большинство из них сообщило, что договором обычно предусмотрена ответственность в размере, не превышающем возможный гонорар, в редких случаях - в два-три раза больше. При этом один из представителей компании "большой пятерки" сказал, что у них стандартным договором предусмотрена ответственность в размере не более уже выплаченной суммы гонорара. То есть, по сути, речь идет только о возврате денег клиенту. Понятно, что в случае крупного промаха консультанта эти санкции никоим образом не компенсируют возможных убытков от сделки.

Так что всегда следует помнить: какого бы консультанта вы ни выбрали, окончательные решения все равно придется принимать лично вам. И ответственность за них нести - тоже.

***

СПРАВОЧНИК ЕДОКА

Слияние - кошмар для акционера

Компания KPMG проанализировала 700 крупнейших международных сделок по слиянию и поглощению в 1996-1998 годах и опросила 107 руководителей компаний, в них участвовавших. Респондентов спрашивали, какие цели ставили перед собой их компании при проведении слияния или поглощения. Исследования показали: если оценивать успех по увеличению биржевой стоимости акций компании через год-два после слияния, то большинство компаний не сумело добиться интеграции в результате этого процесса. (Исследователи сравнили стоимость акций компаний до и после сделки, а полученные данные - с динамикой по отрасли в целом.)

Как показало исследование, 82% респондентов считают, что самая крупная из совершенных ими сделок увенчалась успехом. В то же время такая оценка успеха в достижении поставленных целей зачастую была чисто субъективной, поскольку лишь менее половины опрошенных провели официальный анализ сделок. Когда же объективный анализ был проведен, результаты оказались почти прямо противоположными. Только 17% сделок привели к увеличению биржевой стоимости акций объединившихся компаний, 30% сделок не привели к ощутимому изменению стоимости акций, а в 53% случаев их стоимость снизилась. Иными словами, в 83% случаев слияние не принесло выгоды объединившимся компаниям с точки зрения повышения стоимости их акций.

Исходя из этих результатов и опросов руководителей компаний, исследователи определили шесть ключевых факторов, способствующих успеху в проведении слияний и поглощений. Три из них получали название жестких - это те меры, которые непосредственно влияют на финансовые результаты компании. Остальные три были названы мягкими, поскольку они касаются кадровой составляющей процесса слияния и поглощения.

Долговременного успеха добивались те компании, которые на предварительном этапе уделяли первостепенное внимание следующим трем жестким мероприятиям. Первое - оценка синергического эффекта (т. е. насколько эффективность двух объединившихся компаний больше, чем каждой из них в отдельности). Второе - планирование интеграции (шансы на успех возрастают, если вопрос о том, каким образом интегрировать компании, начинает прорабатываться задолго до того момента, как сделка будет завершена). Третье - проверка финансово-хозяйственной деятельности предприятия, предварительное изучение всех факторов, которые могут повлиять на результаты проекта (у компаний, которые относят проверку финансово-хозяйственной деятельности к ряду первоочередных задач, шансы на успех повышаются на 6%, и напротив, если компания, поглощающая другую, в первую очередь сосредоточивает внимание на финансовых или юридических аспектах, вероятность успеха для нее снижается на 15%).

Исследование также показало, что компании-поглотители, желающие обеспечить выгоду своим акционерам, должны уделять внимание следующим мягким факторам: подбор кадров на руководящие должности (шансы на успех повышаются на 26% у тех компаний, которые на предварительном этапе планирования сделки уделяют этому первоочередное внимание), решение вопросов корпоративной культуры (если компании-поглотители уделяют серьезное внимание вопросам корпоративной культуры, их шансы на успех повышаются на 26%), предоставление необходимой информации заинтересованным лицам (первоочередное внимание вопросам информации повышает шансы на успех на 13%). Отметим, что только девять компаний из числа обследованных (т. е.менее 10% респондентов) уделяли внимание всем трем мягким факторам и все девять добились успеха с точки зрения критерия повышения стоимости акций.